2008年01月18日 08:15:17 　來源：中國證券報

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對於次貸危機影響日益擴大也許會引發美國經濟衰退的擔心，使得今年1月以來全球金融市場出現了大幅波動。而美聯儲日前公開宣佈將採取大幅降息的政策也表明其對美國經濟並不樂觀。

作者認為，美聯儲準備採取更加有力的措施應對美國經濟可能出現衰退的這一舉動，傳遞了三個明確的信息：一是此前的主流分析低
估了美國次貸危機的影響；二是美國經濟的恢復可能會推遲到2009年；三是全球將因此面對新一輪流動性過剩危機。

1月11日，美聯儲主席伯南克表示，美聯儲準備大幅降息，而且「隨時都準備在需要的時候採取更多實質性措施，並提供充分的保障以避免經濟危機。」伯南克此番明確的措辭，傳遞了三個明確的信息。我們有必要對美國次貸危機的影響和經濟形勢重新評估，同時重新認識和應對美國再次實施寬鬆貨幣政策對全球經濟帶來的更加沉重的壓力。

低估了次貸危機的影響

美聯儲的態度說明，我們之前對美國經濟的擔心並非杞人憂天。去年8月，次貸危機開始顯現，我們就認為次貸危機最大的影響不是其本身，最主要的是美國房地產市場放緩對經濟的影響程度。歷史數據顯示，美國房地產市場和資本市場放緩對美國的消費和投資有非常大的影響。

之前許多國際國內的分析，對美國經濟受次貸危機的影響可能帶來經濟的硬著陸的態勢顯示了一種比較含糊的態度。美國經濟的衰退是以兩個季度的負增長為指標。所有對美國經濟的預測和判斷認為只是放緩而不是衰退。全球許多國際機構認為，美國的經濟增幅將從2007年的2.9％降至2008年1.9％左右。這些中性的分析對市場判斷次貸危機的影響以及美國經濟的走勢產生了一定的誤導。

對全球經濟特別是中國經濟的影響的分析，更多是停留在直接的影響方面。實際上，直接持有多少次級貸款以及相關的衍生品固然是次貸影響的量化指標，但美國經濟放緩或衰退對全球、對中國經濟帶來的影響則是更重要的「量化」的指標。

美國消費市場的萎縮意味著全球出口貿易市場的萎縮，歐洲、日本和中國對美國出口都是順差。中國出口貿易對美國市場相關性很大，對歐洲市場的依存度也在上升，2007年因為美元的大幅貶值，對歐洲的順差可能超過美國。如果受美國經濟拖累，歐洲出口下滑，歐洲經濟也會受影響，進口市場必然萎縮，中國的出口貿易增長會在美歐兩大市場上同時下降。

2007年11月公佈的美國消費者信心指數降至近期最低，12月公佈的就業率低於市場預期。美國經濟衰退的預期加大，這引起2008年1月全球金融市場大幅波動。

美聯儲公開宣佈將採取大幅降息的政策顯示，美聯儲對美國經濟並不樂觀。如果不大動干戈，美國經濟可能出現衰退。所以美聯儲不得不放棄對市場預期的引導，發佈順應市場預期的明確政策目標，以穩定經濟。

美經濟有望在2009年恢復

當年「新經濟」的硬著陸，透過納斯達克的大幅下跌顯示了經濟嚴重衰退的跡象。美聯儲20餘次降息，使經濟在2003年復甦。從2001年納斯達克的大幅調整到2003年美國經濟開始恢復，經過兩年的時間。次貸危機帶來的經濟衰退可能比「新經濟」的調整更嚴重。美國經濟要重新恢復，恐怕也不會短於一年半到兩年的時間。另外，根據歷史數據分析，美國房地產市場調整一般需要3－4年的時間。這一輪美國房地產市場的上漲，不論從漲幅還是時間，都超過歷史上任何一次房地產市場的上漲，房地產市場的調整可能不是短期能夠完成的。

不過，如果美國政府像應對「新經濟」的調整一樣，實施大力度政策調控，大幅度降息，特別是近期政府關於房地產貸款利率維持不變的規定，可能有助於現在經濟的穩定，也有利於縮短房地產市場的恢復時間。

實際上美國房地產市場在2006年第二季度到達最高位後已經開始調整，我們預期美國房地產市場調整50％然後趨於穩定，可能需要到2009年中期。也就是說，我們可能要到2009年下半年，有希望看到美國經濟恢復的曙光。

當然，如果2008年次貸風險出現新的變數，帶來對房地產市場和經濟更大的影響，美國經濟恢復的不確定性就進一步增大了，恢復時間就要重新評估了。

　　將面對新一輪流動性過剩

美聯儲以及歐洲央行、日本央行的大規模注資和放鬆銀根的行為，可能拯救次貸危機帶來的經濟衰退，但是全世界可能因此陷入新一輪流動性過剩的「困境」。而此前，在2001年發生的貨幣拯救行動，已經帶來全球過剩流動性的氾濫。

我們看到，流動性過剩已經帶來全球資產價格的膨脹。某種意義上，次貸危機和這一輪美國乃至全球房地產市場的泡沫，可能就是上一輪降息拯救市場的「後遺症」。三大儲備貨幣的再次大量的投放，可能會孕育新的類似的次貸危機和新一輪的全球資產價格泡沫。全世界可能要再次經歷「流動性過剩－資產價格泡沫－危機－救市」的輪迴。發展中國家和新興市場可能再次為這種風險輪迴埋單。

我們看到，流動性過剩加上美國貿易逆差帶來美元貶值，導致與美元掛鉤的所有商品價格上漲。如果說，2004年開始的石油價格大幅上漲，主要是因為2001年的寬鬆貨幣導致的美元貶值所致，美聯儲進一步降息的政策取向，無疑將加強美元的弱勢，弱勢美元將繼續石油價格上漲態勢，使2008年石油價格的高位運行似乎沒有什麼懸念。

我們看到，流動性過剩帶來全球通貨膨脹。亞洲國家和地區的通貨膨脹都達到近年的最高水平。中亞地區2007年通脹水平已經接近9％，南亞的通脹水平達到6％，東南亞是5％左右。中國正在上升的通脹預期已經成為經濟過熱的最大的擔憂。歐元的升值和石油價格上漲，也使歐洲的物價水平上漲頻頻突破2％的警戒線。對2008年的通脹預測本來都是在2007年的水平上有所下調。但是，在新一輪流動性過剩的壓力下，在油價不斷攀升的形勢下，對通脹水平的下降似乎不能過於樂觀。

新一輪全球流動性過剩可能加劇全球經濟失衡，特別是加劇新興市場的失衡。中國面對上一輪的全球流動性過剩帶來的困擾：外匯積累不斷上升，人民幣升值壓力加大，過度投資，資產價格泡沫，通貨膨脹預期的上升等等，還在被動地應對。如果對新一輪流動性過剩的壓力，不提早防備則有可能改變中國宏觀經濟的趨勢。因此，有必要深入思考，並醞釀新的應變之策。（左小蕾）