央行日前提高利率藉以縮小國內外利差,以及近來千方百計延緩資金外流的「準資本管制」舉措,可謂適時顯現出台灣的獨特憂慮:當其他國家苦於熱錢流入太多、幣值因此升值以致對出口不利時(比如泰國),台灣卻擔心因資金不斷流出,導致新台幣過度貶值而需要央行拉抬。台灣單單今年第一季的淨流出就高達一一○億美金,近兩年來更已超過三○○億美金,而此一金融帳持續赤字的態勢,也讓新台幣成為亞洲最弱勢的貨幣之一。
暫時的政策拉抬固然有其短期效果,包括匯率與股市應聲而漲,但台灣經濟近年來的「低血壓」症候群,比如低利率與低匯率的雙率問題,以及勞動生產力(薪資成長的長期基礎)與產業附加價值率(主要包括整體勞動報酬與企業盈餘)的低成長甚至下滑趨勢,在在教人擔心,是否逐漸浮現的金融面病徵裡頭,潛藏有相對應的實質面隱憂或不當政策的後果。
新台幣連年走弱,首先可歸因於國內超低的利率水準,在亞洲也僅高於日本。事實上,新台幣已經成為僅次於日幣,作為國際間「利差套利交易」(借新台幣來買其他貨幣計價的資產)的重要工具,而這些相關金融商品的資金籌措、頻繁交易或回贖,也必然影響到新台幣的價位,並且增加幣值的波動幅度。毫無疑問,這將讓亟需幣值穩定的進出口產業深受其害,而央行權衡國內外經濟情況的貨幣政策自主性也會受到干擾。
至於台灣利率走低的原因固然多端,比如說難免受到全球資金充沛的左右,但持續比別的經濟體還低,可能就事有蹊蹺。總的來說,低利率一方面反映出台灣內部的游資過剩(資金供給面),另一方面也隱含著此地缺乏實質投資機會,或者說資本的預期報酬率低落(資金需求面),反映到總體經濟層面,就是許多人所擔心不已的「投資不振」。
台灣近年來的投資率大概已經比十年前少了五%,而這消失了的五%,究竟是因為投資效率提升與產業結構由製造業向服務業傾斜,所以不再需要太多的投資,還是因為政府的管制思維與措施,嚴重斲傷了凱因斯所說的企業「動物本能」?這問題恐怕必須嚴肅以對,不能再任由政治迷糊仗來主導專業論述。
因為留不住資本或妨害台商資金回流,間接導致新台幣弱化的第二號罪魁禍首則是「赴中國投資依企業規模不得超過資本淨值二○%到四○%」的上限規定。此一完全與主權問題無關、台灣給自己穿上的政策緊身衣,可說是西諺「到地獄之路乃用善意鋪成」的最佳寫照,原意在「根留台灣」,卻因而對台灣經濟造成莫大傷害,而且諸多後遺症似乎正從實質面蔓延到金融面。
就金融層面而言,投資上限逼迫許多上市櫃公司將中國轉投資事業獨立分割並跨國上市(香港、深圳或上海股市),無形中減少對台灣股市的挹注,而投資人也就少了許多財富管理或資產組合可能。可以說,「繞樹三匝、無枝可依」的結果就是資金外移。此從台灣證券交易所上市的家數,已從顛峰的二○○四年六九七家,逐年降低到二○○六年的六八八家可看出端倪。長此以往,對台灣的經濟發展顯然不是福音。
台灣必須留意的是,如何在兩岸經貿關係尚未能正常化之前,嚴加區分「甜蜜的負擔」(比如必須兼顧台灣主權如直航談判)與不諳或漠視政策原理所導致的無謂損失,其中最嚴重的莫過於逼迫台商做二選一的投資上限規定。否則,在資本移動性大幅提高的全球化年代下,錯誤的政策很快就會得到懲罰。