Cathy Holcombe
由於居高不下的房地產價格讓人擔心中國房地產市場正在形成泡沫﹐中國中央政府已採取措施為市場降溫。但現在人們又開始擔心另一個問題：這些穩定市場的措施是否過火並導致市場進入下跌通道？儘管不能排除這種可能性﹐但令投資者感到安慰的是﹐並非所有存在泡沫的亞洲房地產市場最終都以泡沫破裂告終。
看一看香港和新加坡的房地產市場。基於通用的經濟合作與發展組織(OECD)的房屋價格可承受比率﹐這兩個城市的住宅房地產非常昂貴。香港和新加坡的收入中值僅略高於美國的一半﹐然而平均住宅價格卻高許多。在高檔住宅方面﹐在香港購買一套高檔頂層住宅的錢能在歐洲買下一座城堡。在世界住宅房地產價格最貴的城市中﹐香港排名第五。去年上市的許多頂級公寓的價格在2,500萬美元至5,000萬美元之間。
香港和新加坡房地產市場數十年來一直保持泡沫不破有兩個原因。首先﹐政府依靠房地產作為主要的收入方式﹐因此採取了限制土地供應等政策以保持房價高企。其次﹐為那些無力購房或租房之人提供居所──這兩個城市中約50%的人口居住在公共住房內。
顯然﹐中國並不是一個土地稀缺的城邦﹐而是一個幅員遼闊的國家﹔人口超過13億人﹐但只有一半居住在城鎮地區。然而﹐中國的城市中心與香港和新加坡有許多共同之處﹐即公共收入對售地的依存度畸高。關鍵的不同之處在於﹐中國的公共住房不多﹐且房地產開發市場非常分散﹐實際上有數百家小型公司相互競爭﹐爭相建造並出售房屋。投資者應當密切關注近期的政策走向﹐這些政策將縮小這些差距。
今年﹐中國預計將開建580萬套公共住房﹐是去年總量的近兩倍﹐佔住宅開工總量的三分之一左右。決策者將如何實現這一目標令人關注。與新加坡和香港不同﹐中國的公共住宅由私營公司興建﹐並以確定的價格出售給符合條件的購房人。
由於收益不太高﹐開發商一直不太積極。北京現在怎樣讓開發商合作呢？答案或許是簡單地命令他們這樣做。無論如何﹐重要的是要承認把這種情況變成一種補償交易有多麼容易。如果大型開發商能夠得到私有住宅領域的重要合同﹐他們會更加願意建造公共住房。而確保他們這樣做的一個辦法就是制訂偏向大型開發商的土地拍賣制度。這樣我們就又回到了香港模式。
香港智庫──思匯政策研究所(Civic Exchange)的布朗(Stephen Brown)曾說﹐由於香港的土地拍賣制度要求提供巨額首付以換取開發權﹐因此房地產市場完全由少數開發商主導。結果﹐只有具有強大融資渠道的最大型藍籌公司才能定期參與土地拍賣。
顯然北京已經研究過香港的制度。今年3月﹐北京大幅提高了參加中國土地拍賣的門檻：贏標者必須在一個月內支付土地成本的50%（比之前的比例多一半以上）﹐ 並且參加拍賣必須支付高額的保證金。隨著時間的推移﹐此類措施將把小型開發商逐出市場﹐並讓其它的開發商獲得更高的利潤。作為回報﹐更大型的開發商應當十分樂於在興建公共住房方面幫把手。
部分經濟學家或許認為推動鼓勵房地產泡沫的政策過於草率﹐但我們能看出中國為什麼義無反顧地走向這條路。基於出售土地獲得的收入﹐中國得以推遲實施擴大稅基的計劃﹐而這是一項具有風險性和政治敏感性的計劃。此外﹐在經濟刺激計劃實施期間﹐地方政府背負了數萬億元的債務。提高土地價值將挽救他們的資產負債表。
最後﹐中國為什麼不發揮其文化優勢呢？靠把居民裝進公共住房便能脫身的社會並不多﹐看看這種辦法給英國、法國和美國造成的社會問題吧。但由於中國內地與香港和新加坡是本質相同的華人社會﹐中國也能依靠相同的解決辦法﹐即利用公共住房保護其貧困的公民不受高漲的房地產價格所累。
然而﹐高地價機制一旦確定下來便難以回頭。香港前特首董建華提出的大幅擴大新土地和住宅供應的計劃重擊了市場之後﹐他也被迫下台。各方對中國內地居民無法負擔高房價的困境進行了大量的公開討論﹐但未來更多的壓力將來自房主們──他們希望自己的投資得到保護。這部分人的影響力自然更大。
（更新完成）
（Cathy Holcombe是香港金融服務公司GaveKal的研究編輯。）